晶丰明源（688368.SH）计划通过发行股份及支付现金的方式，以32.83亿元的价格收购四川易冲科技有限公司（以下简称“易冲科技”）100%股权，并募集配套资金。
上述消息公布次日，晶丰明源股价下跌2.48%。一般来说，并购做大是资本市场喜闻乐见的保留项目，为何市场对此次晶丰明源的收购方案并不买账？
晶丰明源主要产品包括LED照明驱动芯片、AC/DC电源芯片、电机控制驱动芯片和高性能计算电源芯片。近年来，随着市场竞争加剧和行业周期变化，公司面临着一定的经营压力。2022年至2024年，公司连续三年出现亏损，尽管亏损幅度逐年收窄，但亟需寻找新的增长点以应对市场挑战。
并购标的易冲科技成立于2008年，主要从事无线充电芯片、通用充电芯片、汽车电源管理芯片、AC/DC及协议芯片等高性能模拟芯片及数模混合信号芯片的研发、设计和销售，在无线充电芯片领域具有较强的技术实力和市场地位。按照2023年11月易冲科技最后一轮融资的估值计算，投后估值为45.8亿元，此次并购对价和上轮存在一定倒挂。
股份支付费用吞噬利润
2023年和2024年，易冲科技营收分别为6.51亿元和9.57亿元，同期归母净利润分别为-5.02亿元和-5.12亿元，扣非后归母净利润分别为-2.24亿元和-1.68亿元。值得注意的是，公司毛利率下滑，从2023年的36.59%下降至2024年的31.88%。
易冲科技费用率较高是亏损主因。2023年，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为15.67%、17.88%和76.22%；2024年这三项费用率依然居高不下，分别为11.19%、26.3%和43.18%。
易冲科技最大的开支来自研发费用，2023年和2024年研发费用率分别为4.96亿元和4.13亿元，其中当年股份支付费用分别为2.79亿元和1.87亿元。
无线充电芯片全球前三
从产品结构看，无线充电芯片是易冲科技收入的绝对主力，分别占2023年收入的88.73%和2024年收入的79.03%。
目前，易冲科技的无线充电芯片产品已进入三星、荣耀、联想、vivo 等知名品牌的手机及其生态终端。此外安克、Mophie、belkin 等知名配件商的无线充电器以及赛力斯、比亚迪、吉利、奇瑞等品牌的车载无线充电模块也使用了其产品。根据 QYResearch 出具的《2024 全球与中国无线充芯片市场专精特新“小巨人”企业调研报告》，2023年及2024年，易冲科技无线充电芯片的全球市占率排名国内第一，全球前三。
AC/DC及协议芯片产品是易冲科技第二大类产品，收入占比中快速升高，从2023年的9.39%提升到2024年的17.27%。协议芯片与 AC/DC 芯片组合可以形成完整的电源适配器方案应用于手机等消费电子市场，与车规 DC/DC 芯片组合可以形成完整的车载 USB 充电方案，应用于汽车电子市场。
业绩承诺有隐患
在业绩承诺方面，易冲科技的股东们显得极为纠结，以至于给出了A股极为罕见的“分板块承诺”。
即易冲科技股东玮峻思、锦聚礼合、智合聚信、智合聚成、冯源安柏、冯源聚芯、珠海鋆添作为业绩承诺方1，对易冲科技两个业务板块分别进行承诺。
业绩承诺方1承诺标的公司充电芯片业务板块对应的2025年度、2026年度和2027年度实现的净利润分别不低于9,200 万元、12,000万元和16,000万元，其他电源管理芯片业务板块对应的2025年度、2026年度和2027年度实现的营业收入分别不低于19,000万元、23,000万元和28,000万元。
之所以采用分板块业务承诺，在于易冲科技对于其他电源管理芯片业务板块盈利并无把握。
根据分部模拟合并利润表，易冲科技充电芯片业务2023年和2024年毛利率分别为39.8%和36.8%，其他电源管理芯片业务2023年和2024年毛利率分别为-0.9%和6.1%。同时，其他电源管理芯片业务的2023年研发费用高于同期收入，2024年研发费用与同期收入接近。如果其他电源管理芯片业务的毛利率不能快速提升，该业务前景并不明朗。
分板块承诺的最大隐患在于，普通投资者无法通过所谓业绩承诺来判断易冲科技何时能达到盈亏平衡，由于电源管理芯片业务板块只有收入承诺而没有净利润承诺，导致即使充电芯片业务板块能够实现净利润的业绩承诺，可能仍无法覆盖电源管理芯片业务板块的亏损，从而进一步引发未来潜在的商誉减值风险。
2024年，晶丰明源收入15.04亿元，净利润亏损3305.13万元。这样的情况下，收购另一家盈利前景不明朗的公司，风险难以预料。
